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中国创新药投资的难局和前瞻

壹集市特邀分析员 重楼
注1:本文仅代表作者个人观点不代表壹集市立场,也不成为任何决策的依据。
注2:本文版权归壹集市所有。

 

评价中国的创新药一直是一个艰涩的话题。

目前不太美妙的事实是,国内的创新药项目几乎没有本质的创新可言。这些创新药项目大致有以下四类。第一类是跟风,一旦看到有热点,群起群做,比如说一窝蜂去做PD1抗体、一窝蜂去做化疗和免疫治疗联合、一窝蜂去做CART、一窝蜂去做仿制药。第二类是拾遗,把国外临床失败或者大药企放弃的项目直接拿到中国做,有的是不花钱拿的,有的甚至还是花钱拿的。第三类是等临床,即瞄准国外在临床II期III期的药物,直接做这类临床药物的me-better。第四类是冒险,这类项目的特点是没有经过积累和验证,临时拍脑袋想出一个点子,在没有很好科学依据的情况下,直接上人体临床用患者的生命去试验,这类项目虽然较少,但是非常难辨别。从这些项目的选择上,可以明显看出背后的思路都是想绕过前端的研发和积累,直接走捷径或者赌运气。这样的选择表面上看固然可以减少投入并且降低单个项目的风险,但是壁垒降低了,导致很多人做同样的事情,算总账的话其实是浪费了大量的社会资金资源;另一方面,由于做的人太多,早在研发阶段就形成红海,从整体投资获益的角度来讲,是非常不利的。

为什么没有人愿意做真正的创新药呢?答案一是没有人愿意冒险,现在的年代,很难指望一个个体能为国家整个新药产业的生态做长远考虑,更毋庸说是不计回报的牺牲了;答案二是能力不足:中国目前不缺药物研发过程的人才,外企为中国培养了大量这样的人才,中国缺的是原创新药发现的人才;答案三是最重要的,即目前的资本市场有让这类项目创始人迅速套现致富的机制。

仔细审视这些项目背后的人,我们会发现一个非常矛盾的创始人群体,他们大多受过良好的教育,有海外留学的背景,简历上很多光环,大多是美国国籍或者持有绿卡,他们被称为是中国创新药的精英或者领军人物。当这些人在海外等级森严、官僚严重的外企消耗了青春变老的时候,转头突然发现国内的生活水平和硬件设施突飞猛进,他们选择了回国。虽然外企十年二十年的经历看上去很光鲜,但是这些螺丝钉式的岗位并无法提供他们做创新的机会和时间,他们在这些岗位上更像是高级技术工人。从某种意义上说,他们是上世纪九十年代海外制药产业爆发后盛极而衰的受害者,是值得同情的。他们有他们的难处,他们其中的大多数人号称自己不缺钱或者不需要钱,但是事实往往并非如此。他们非常清楚他们做的新药项目到底是怎么回事,只是彼此心照不宣。他们在政府评审部门、国内的产业圈、以及一级市场投资机构有着广泛的人脉关系,这些盘根错节的利益群体最终运作项目的目的就是利用资本市场的无知套现。虽然这样的套现路径正在变得越来越困难,但是至少在短时间内还是可行的。

一位知名创新药投资人讲过一个有趣的关于卖古董的故事:“如果我有一个假古董只值10块钱,那我会喊价100块钱。古董这东西需要非常专业的知识才能判断,并且很难有客观的估值标准,市场自然很难辨识。人们能做的是和国外的同类古董对一下标,隐隐约约会觉得贵,但是无法搞的清楚到底贵了多少,于是市场给出反应,把市值压到30块钱,按照一般人的直觉,这样大幅的压价肯定不会吃亏,但是即使是这样,我也能获得200%的超额收益,这里获利的关键是先把估值炒高。”有人问这个投资人:“古董的真实价值可能永远也无法被客观评定,但是一个新药项目,最终会有做成和做不成,产品上市卖得好卖的不好的客观指标啊。”这个投资人回答:“在这些客观指标出现以前,我们和创始人都可以套现离场,最后结果的好坏又有什么关系呢?”

这种卖古董的玩法成立需要有两个前提。第一个前提是利益群体之外的人都无法判断这个古董的真实价值;这一点正变得越来越难,我们欣喜地看到,即使是政府部门国资机构现在也在积极招募高学历懂行的投资经理。第二个前提是能够判断这个古董真实价值的人能够讲真话并左右投资决策人的行动,这一点至今仍然比较难,难点主要是人性方面的障碍 - 任何时候说真话是要付出代价的,特别是这种代价和个人的业绩奖金或者升职加薪息息相关的时候。

之前支持这些项目的套现渠道非常少,大致只有在一级市场上转老股,很多这样转老股的企业现在都变成估值非常高再融资困难的标的,给接盘人带来很大的恐慌甚至是损失,因此这条路以后会越来越难走。现在多了两个套现渠道,美国纳斯达克和香港生物创新层。从目前的情形来讲,我们看到美国和香港的二级市场投资人是比较理性且有一定判断能力的,很多“古董”市值下跌厉害或者交易极不活跃,有价无市。即使这样,我们任然相信会有一批早期进入这两个二级市场尝鲜的“古董”能够套现,但是这种套现方式肯定会变得越来越困难。原因很简单,时间会给出赚钱或者赔钱的最终答案,赔钱的人最终肯定会明白为什么赔钱。

所谓的难局,其实是说目前国内创新药生态形成的原因非常复杂,涉及到一批企业、一两代人、以及多方因素的介入,无法在短时间内改变,只能顺其自然。

如果要做前瞻,那就是让时间最终展示这些创新药企业的结局。毕竟,市场是最好的裁判。我们相信,只要跟随市场,随着时间的推移,在付出代价后,中国的创新药生态会越来越成熟和完善。令人欣喜的是,我们这几年已经可以看到零星的、真正的创新药项目在国内出现。

那现在如何做投资判断呢?其实并不难。创新药领域的科研本质其实并不非常挑战智商,在现下信息唾手可得的时代,一般受过专业博士训练的人,只要肯花时间研究,真假的判断只在鼠标的点击之间而已。

 

 

 

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